Bond-Compass

Bond Compass: Rezessionsangst?

Nach einer positiven Wertentwicklung bei Anleihen passen institutionelle Anleger nun ihre Anleiheportfolios an. Das geht aus Zahlen von State Street Global Markets, die im Rahmen des Bond Compass erhoben wurden, hervor. Die Experten interpretieren das Verhalten als Positionierung einer möglichen Rezession in den USA und den Entwicklungen im globalen Handel. Ein Überblick über den Anleihenmarkt:

USA: Anleihenmarkt vor Wendepunkt?

Für die Finanzmärkte könnte sich das zweite Quartal als Wendepunkt erweisen. Auf die Panik der Anleger und der Märkte im vierten Quartal 2018 folgte laut SPDR-Beobachtern eine schnelle und umfassende Kapitulation der Zentralbanken. Daher stellt sich folgende Frage: Spiegelt sich darin das erhöhte Risiko eines koordinierten weltweiten Konjunkturabschwungs (oder gar einer Rezession) wider, den die Märkte bereits im vierten Quartal befürchteten, oder ist es der Beginn einer neuen Reflationswelle?

Das Verhalten der Anleger im US-Anleihemarkt gibt einige Hinweise, wohin diese tendieren. Angesichts nahezu neutraler Renditen zu Jahresbeginn fanden sich Anleger in diesem Quartal relativ schnell auf Renditejagd: Ende März erreichte die Gesamtnachfrage nach US-Staatsanleihen ihren Jahreshöchststand, und allmählich beginnen die Anleger mit dem Aufbau einer Übergewichtung. Diese Nachfrage ging nicht ganz zu Lasten riskanterer festverzinslicher Instrumente, denn US-Mortgage Backed Securities und Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating zeigten sich nach wie vor robust. In diesem Quartal verzeichneten Hochzinsanleihen jedoch einige Abflüsse – ein Trend, den die Experten von State Street Global Markets bereits in der Ausgabe für das vierte Quartal 2018 des Bond Compass behandelt hatten.

Rezessionsängste?

Der Zusammenhang zwischen politischer Reaktion, Reflation und Rezession lässt sich wohl am besten am Verlauf der US-Zinsstrukturkurve festmachen. Die kurzzeitige Inversion der Zinsstrukturkurve zwischen drei Monaten und zehn Jahren hat sicherlich auch dazu beigetragen, Rezessionsängste zu schüren. Das Muster der Mittelflüsse über die verschiedenen Laufzeiten hinweg ist jedoch bezeichnend. Während die Gesamtnachfrage nach US-Staatsanleihen genauso stabil ist wie noch vor einem Jahr, sieht die Nachfrage über die gesamte Zinskurve hinweg heute ganz anders aus:

Mit dem Anstieg auf ein Fünfjahreshoch während des Quartals führte die Nachfrage nach US-Staatsanleihen am kurzen Ende der Kurve die Nachfrage an. Dieser Trend steht dem des Jahres 2018 entgegen, als die Nachfrage gänzlich vom Interesse an langfristigeren US-Staatsanleihen dominiert wurde. Ebenso wie es im vergangenen Jahr noch den klaren Wunsch gab, die Duration des Portfolios zu verlängern, will man diese heute verkürzen. Hervorzuheben ist weiterhin, dass Anleihen mittlerer Laufzeiten, die sich in rezessiven Phasen im Allgemeinen gut schlagen, bisher relativ neutral abschnitten, sodass Investoren nun mit Begeisterung US-Staatsanleihen kaufen. Auch wenn sie aktuell noch nicht auf eine Rezession setzen, zögern sie, ihre Übergewichtung am langen Ende der Kurve bei diesem Renditeniveau auszubauen.

So sieht es in Europa aus

Nachdem die Europäische Zentralbank (EZB) ihr Programm der quantitativen Lockerung Ende des vergangenen Jahres auslaufen ließ, haben sich die Hoffnungen, die Zentralbank würde im Jahr 2019 zu einer strafferen Geldpolitik ansetzen, mit der Abwärtskorrektur der Wachstumsprognosen zerschlagen. An den Märkten geht es weniger darum, welche Form die Zinsstrukturkurve aufweist oder ob eine Rezession einsetzt. Vielmehr ist die Frage relevant, ob man sich bereits in einer Rezession befindet und wie man mit der erneuten Herausforderung negativer Renditen bei weiten Teilen der europäischen Staatsanleihen umgehen will.

Interessant ist die Reaktion. Anstatt in Panik darüber zu verfallen, was das Wachstum für die finanzielle Nachhaltigkeit Italiens bedeuten könnte, investieren Anleger weiterhin in italienische Staatsanleihen. Im Moment wirken Renditen stärker als Befürchtungen, und dasselbe gilt auch für die Zuflüsse in europäische Unternehmensanleihen. Bemerkenswert ist jedoch, dass die Skepsis der Anleger gegenüber französischen Anleihen bestehen bleibt, die zwar einige derselben Risiken, aber nicht die gleichen Renditen aufweisen wie italienische Anleihen. Außerhalb des europäischen Festlandes waren britische Gilts weiterhin gefragt. Angesichts der anhaltenden Brexit-Verhandlungen riskieren Gilts – unabhängig vom Ausgang der Verhandlungen – anstelle eines sicheren Hafens als Verlierer dazustehen. Die Bank of England (BoE) könnte im Falle einer langen Verzögerung oder einer Kapitalflucht und einer durch den Verfall des Pfunds hervorgerufenen Inflation bei einem „No-Deal“-Brexit erneut zu Zinserhöhungen greifen.

Schwellenländer-Staatsanleihen in lokaler Währung erholen sich

Ein koordinierter weltweiter Abschwung, anhaltende Unsicherheit bezüglich des Handelskrieges zwischen den USA und China, regionale Risiken einer Ratingherabstufung (Südafrika) und anhaltende politische Risiken (Türkei, Russland) – dieses ernüchternde Potpourri mag nicht nach einem überaus förderlichen Umfeld für Schwellenländeranleihen aussehen. Wie wir jedoch im Bond Compass des letzten Quartals ausgeführt haben, sind langfristige Anleger in dieser Anlageklasse bereits untergewichtet, und einige dieser Gefahren haben sich bereits deutlich verringert.

Die Kapitulation der Fed heißt im Umkehrschluss, dass die Risiken steigender US-Zinsen und einer Aufwertung des US-Dollars eher gering sind. Insgesamt scheint sich der Handelskrieg zwischen den USA und China zu einem konstruktiveren Ergebnis zu winden, und die Erholung bei Schwellenländer-Währungen besagt, dass die Gefahr einer Inflation ebenfalls gebannt ist. Wenngleich das Rezessionsrisiko in entwickelten Märkten gestiegen ist, wenden sich Langfristinvestoren weiterhin Schwellenländeranleihen in Lokalwährung zu. Diese Tendenz gilt insbesondere für Mexiko, Indonesien und Südafrika. Bezüglich der Türkei nehmen die Anleger weiterhin eine vorsichtigere Haltung ein.